La crescita degli utili si sta allargando oltre le magnifiche sette

Ci siamo, oggi si riunisce la Fed. Le attese dicono che lascerà i tassi invariati (secondo il FedWatch Tool il 100% dei trader non si aspetta una riduzione). Sia pure indirettamente, nel corso del meeting di dicembre in risposta ad una domanda sulle mosse della Fed, Powell lo aveva anticipato: “cercheremo ulteriori progressi sull'inflazione e una forza continua nel mercato del lavoro, e finché l'economia e il mercato del lavoro saranno solidi, potremo essere cauti nel considerare ulteriori tagli”.

Resta da vedere se le riduzioni del 2025 saranno effettivamente due come indicato dal FOMC. Sebbene le preoccupazioni per l'inflazione siano notevolmente diminuite, comunque permangono. Di conseguenza, è abbastanza probabile che nel corso del 2025 ci possano essere solo due tagli (a meno di eventi straordinari e imprevedibili).

Crediamo che l'obiettivo della Fed di oggi sarà quasi certamente quello di essere più noiosa possibile, di non apportare cambiamenti e di non promettere nulla per il futuro, sia per tenersi alla larga da Trump sia per dargli un po' di margine di manovra qualora l'inflazione dovesse rimanere più rigida del previsto.

A complicare ulteriormente il quadro è il comportamento dei mercati. Quello azionario ha registrato un rally positivo dall’inizio dell’anno, grazie alle vibrazioni positive durante la prima settimana di ritorno di Trump a Washington, incluso quello che è stato percepito come un ammorbidimento della sua posizione sui dazi. Il mercato obbligazionario, nel frattempo, ha visto i tassi di interesse salire di un intero punto percentuale da settembre, quando la Fed ha effettuato un sorprendente taglio di mezzo punto.

Non dimentichiamo che c'è anche la questione del Congresso, chiamato ad affrontare la necessità di far fronte al crescente debito federale, raggiungere un altro accordo sul bilancio e iniziare ad agire sul programma economico di Trump di tagli fiscali e tariffe nelle prossime settimane. Ma alla Camera, almeno, il GOP ha una maggioranza molto ridotta con poco spazio per eventuali defezioni tra i repubblicani sui voti chiave. Tutto ciò suggerisce alla Fed un umore quanto meno cauto.

Insieme alla decisione della Fed sui tassi di interesse, domani è prevista la prima stima del PIL del 4Q24. Sebbene sia ormai una vecchia notizia, stiamo comunque parlando di una variazione importante e pari al +2.8%, sostenuto da una redditività prossima al +1.2% (tra le maggiori a livello mondiale tra le economie mature).

Venerdì il governo annuncerà l'indice dei prezzi delle spese per consumi personali di gennaio. Sebbene meno noto dell'indice dei prezzi al consumo (CPI), questo parametro è seguito da vicino dalla Fed (le stime indicano una crescita del 2,5%, dal 2,4% di dicembre).

L'impennata dei rendimenti dei Treasury a lungo termine ha evidenziato come i mercati stiano digerendo la visione secondo cui i rendimenti rimarranno al di sopra dei livelli pre-pandemia. Anche se i mercati hanno scontato alcuni tagli dei tassi, la forte crescita degli utili aziendali ha spinto le azioni statunitensi al rialzo.

Le "magnifiche sette" società tecnologiche per lo più a grande capitalizzazione hanno guidato la crescita degli utili negli ultimi anni. Tuttavia, i cambiamenti di politica economica, una bassa base di utili per il resto del mercato e più contributori non tecnologici allo sviluppo dell'IA nel tempo potrebbero stimolare la forza di ampliamento della base rialzista. Gli analisti stimano che il divario tra gli utili dei magnifici sette e quelli del resto del mercato si ridurrà nel 2025.

Variazione degli utili YoY 2023-2026

Fonte: Bloomberg

Crediamo che gli investitori considerino la concentrazione nella tecnologia a grande capitalizzazione come una caratteristica della trasformazione economica guidata da mega forze come l'IA. Motivo questo per il quale rimangono sovra pesati sui magnifici sette.

Finora le aziende stanno superando le aspettative, con utili complessivi dell'S&P 500 previsti in crescita di circa l'11% per il quarto trimestre del 2024. Mentre per quest’anno le stime di consensus indicano una crescita nell’intorno del 14%. E’ possibile che la variazione finale sia poi effettivamente più bassa, come accade di solito nella maggior parte degli anni, man mano che l'ottimismo iniziale svanisce. Ma tutti i settori, persino i settori in difficoltà dell'energia, dei materiali e dell'assistenza sanitaria, dovrebbero registrare una crescita. Quest’ultima è alimentata da una crescita economica resiliente, poiché la spesa dei consumatori continua a reggere.

Guardando al futuro, stiamo monitorando come la politica economica statunitense potrebbe influenzare diversi settori e potenzialmente causare un ulteriore ampliamento della forza degli utili. Il settore finanziario potrebbe ricevere una spinta dalla prevista deregolamentazione se stimolasse più accordi aziendali. Gli ordini esecutivi di Trump mirano anche ad aumentare la produzione di energia, inclusa la semplificazione dell'ottenimento di permessi per la costruzione di infrastrutture energetiche. I cambiamenti di politica economica potrebbero tuttavia rafforzare un'inflazione già rigida, confermare la nostra convinzione di tassi più alti per un periodo più lungo, e spingere il dollaro verso i suoi picchi del 2022. Chiaro che questo metterebbe pressione sui margini di profitto dei grandi esportatori statunitensi.

Anche se la forza degli utili si amplia (come vediamo dal grafico precedente), continuiamo a favorire il tema dell'IA. Un impegno da parte delle grandi aziende tecnologiche di spendere miliardi di dollari per costruire data center evidenzia l'attuale fase di sviluppo. Pensiamo infatti che le grandi aziende tecnologiche possano continuare a produrre utili, ma gli errori potrebbero far rivivere le preoccupazioni che la grande spesa in conto capitale per l'IA non pagherà (uno dei tre fattori che abbiamo individuato che potrebbero ridimensionare la nostra visione pro-rischio). Parametri come i rapporti capex-vendite e free cash flow suggeriscono che, per ora, le grandi aziende tecnologiche non sono sovraesposte. A nostro avviso, l'investimento eccessivo dovrebbe essere valutato in aggregato, dato il potenziale dell'IA di sbloccare nuovi flussi di entrate in tutta l'economia.

Se guardiamo all’Europa, anche qui gli utili si stanno ampliando, ma molto più lentamente. Gli analisti stimano che cresceranno del 2% nel quarto trimestre e dell'8% nel 2025. Motivo questo che ci porta a privilegiare le azioni statunitensi rispetto a quelle europee. Le tensioni politiche nella regione (Germania e Francia vanno alle elezioni), i potenziali dazi statunitensi e una debole economia cinese rimangono rischi concreti. Crediamo che il debole sentiment degli investitori possa porre un limite basso per le sorprese positive in grado di risollevare i mercati europei.

Ci piacciono le aziende di qualità con un forte flusso di cassa, leader nel proprio settore, con una marginalità sostenibile e mediamente più elevata rispetto ai comparables/competitors, meglio poi se protette dai dazi.